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三元股份深度报告:经营拐点引入复星系战投=股价翻倍潜力

发布时间:2014-03-04    研究机构:海通证券

三元隶属北京国资委,拥有乳业龙头中最高的政治地位和经济地位,国家将会率先扶植。引入复星系战略投资成为第二大股东,三元未来或成为上下游同时发力的整合平台,改善空间和股价弹性最大。

三元有能力承担北京乃至华北地区食品安全重任,或作为平台帮助国家整顿市场。公司巴氏奶产量稳居全国第二,也是2008年三聚氰胺事件中极少数没有发现问题的企业之一,在业内具有明显的品牌和食品安全优势。公司大股东首农集团拥有5万头的现代化牧场,单产高达10吨/年,高出国内平均水平近一倍。公司在北京巴氏奶市占率达96%。三元作为首都人民的放心奶代表,北京市和国家领导多次视察企业,表示出高度关注,将在政策和资金方面优先扶植。

公司公告向复星系PE定向增发20亿元,价格不低于6.53元/股,锁定三年,复星系占增发后股本的20%,本次募集资金40亿元,扣除5万吨奶粉产能耗资15亿元之外,我们预测25亿巨额流动资金的补充为未来的行业并购提供了基础。依托复星强大的资本运作和整合能力,三元将在资本和管理上加速发展。光明自有牧场荷斯坦引入RRJ战投是明显上游扩张的标志,我们预测不排除三元绿荷也引入战投乃至独立上市融资扩建的可能。 乳制品上市公司中三元市值最小、盈利能力最低,2013股价表现最差,公司价值期待重估。公司市值是伊利1/10和光明的1/3。由于收购了三鹿和太子奶均陷入亏损,2013年公司预计亏损2亿元,基本面触底,13年乳制品板块市值同比增112%,三元市值仅增23%,本次增发将明显降低负债率,12年利息支出5565万元,占净利润的比例169.64%,增发完成将明显提高盈利能力。

盈利预测。三元处于业绩和经营的拐点,引入战投是北京国资委企业中率先进行体制改革的龙头,鉴于公司处于快速发展的乳制品行业中,市值最小,催化剂来自于可能的奶粉行业并购,复星系带来的资源整合和管理效率提升,预测13-15年公司收入分别为38、58和70亿,分别同比增8.4%、51.2%和21.0%。给予公司2014年2.5xPS,对应146亿市值,按照增发后15亿股本计算,目标价约为9.7元,买入评级。

主要不确定因素。原奶价格大幅上涨;三鹿和太子奶加大亏损;激励和管理效率较低;

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