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三元股份13年报点评:13年大幅亏损为14年反转积蓄力量

发布时间:2014-04-11    研究机构:海通证券

三元股份(600429)年报:收入38亿元,同比增7%。扣非归母净利亏2.4亿元,与去年同期相比亏损数额大幅增加,主要由于原奶价格飙升。

液态奶由于原奶价格上涨毛利率下滑明显,配方奶粉销售大幅提升,收入同比增幅 99.5%,同时由于婴幼儿奶粉占比大幅提升,毛利率提升明显;13年年底所有产品加权平均提价7%带动收入同比有所增长。

子公司情况:河北三元收入7.3亿元,同比增23%。净利润为-6813万元,同比增亏3247万元;上海三元收入4.3亿,同比下降14%。净利润-4000万元,同比增亏43万元。主要原因:梳理经销商队伍,对华东区域进行整顿,行销费用大幅下降,但由于原料紧缺,市场供货不足,收入及利润同比下降。湖南太子奶收入1.6亿元,同比增1.3%。净利润为-9267万元,同比增亏7808万元,主要原因:计提资产减值准备7086万元,利润同比增亏。

点评及分析:三元有能力承担北京乃至华北地区食品安全重任,或作为平台帮助国家整顿市场。公司巴氏奶产量稳居全国第二,也是2008年三聚氰胺事件中极少数没有发现问题的企业之一,在业内具有明显的品牌和食品安全优势。公司拥有5万头的现代化牧场,单产高达10吨/年,高出国内平均水平近一倍。公司在北京巴氏奶市占率达96%,牢牢占据7500万人的巨大市场。三元作为首都人民的放心奶代表,北京市和国家领导多次视察企业,表示出高度关注,将在政策和资金方面优先扶持。

公司公告向复星系PE定向增发20亿元,价格不低于6.53元/股,锁定三年,复星系占增发后股本的20%,本次募集资金40亿元,扣除5万吨奶粉产能耗资15亿元之外,我们预测25亿巨额流动资金的补充为未来的行业并购提供了基础。依托复星强大的资本运作和整合能力,三元将在资本和管理上加速发展。光明自有牧场荷斯坦引入RRJ战投是明显的上游扩张的标志,我们预测不排除三元绿荷也引入战投乃至独立上市融资扩建的可能。

乳制品上市公司中三元市值最小、盈利能力最低, 2013年股价表现最差,公司价值期待重估。公司市值是伊利1/10和光明的1/3。13年乳制品板块市值同比增112%,三元市值仅增23%,向复兴集团增发将明显降低负债率,13年利息支出4932万元,如增发完成将明显提高盈利能力。

盈利预测:三元处于业绩和经营的拐点,引入战投使其成为北京国资委企业中率先进行体制改革的龙头,鉴于公司处于快速发展的乳制品行业中,市值最小,催化剂来自于可能的奶粉行业并购,复星系带来的资源整合和管理效率提升,预测14-15年公司收入分别为58和70亿,分别同比增53.8%和21.0%。给予公司2014年2.5xPS,对应146亿市值,按照增发后15亿股本计算,目标价约为9.7元,买入评级。

主要不确定因素:原奶价格大幅上涨;三鹿和太子奶加大亏损;激励和管理效率较低

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